1.碳中和發(fā)展浪潮已起，把握時代進程機遇期

        1.1.我國開啟碳中和進程，政策大力推進驅動碳中和落地

        全球平均氣溫呈上升態(tài)勢，降低碳排放成全球共識。世界氣象組織數據 顯示，20世紀80年代以來全球平均氣溫呈震蕩走高態(tài)勢，2020年全球 平均氣溫為14.9℃，較工業(yè)化前（1850-1900 年）升高 1.2℃。同時， 數 據表明 2011-2020 年為有記錄以來最暖的十年，反映出全球變暖的趨勢 正在加強。此外，根據世界氣象組織預測，未來五年（2020-2024 年） 全球年平均氣溫或將比工業(yè)化前升高至少 1℃，且其中至少有一年的平 均氣溫超過 1.5℃的概率達 20%，全球平均氣溫或進一步上升。當前， 全球氣溫升高及其引致的海平面上升、冰川消融等氣候問題日益凸顯。 為有效應對全球氣候變暖的問題，減少二氧化碳等溫室氣體排放成為全球共識。

        國際社會積極推進碳減排，共同應對氣候變化問題。隨著全球氣候自 20 世紀 80 年代開始上升變暖，世界各國和國際組織于20世紀90年代開 始共同合作應對全球氣候變暖問題，聯合國于 1990 年啟動政府間氣候 談判。在全球共同應對氣候變化的過程中，有三個關鍵合作條約顯著推 動了全球溫室氣體減排的進程。1992 年，《聯合國氣候變化框架公約》 通過，確定應對氣候變化的最終目標為將大氣溫室氣體濃度穩(wěn)定在防止 氣候系統(tǒng)受到危險的人為干擾的水平上，并提出了國際合作應對氣候變 化的基本原則。1997 年，為加強《聯合國氣候變化框架公約》實施，第 三次締約方會議通過《京都議定書》，對締約國家溫室氣體減排總量、減 排多種溫室氣體和履約機制作出規(guī)定。此后，《巴黎協定》于 2015 年獲 通過，對 2020 年后應對氣候變化國際機制作出安排，并明確長期目標、減緩、資金、技術、透明度、全球盤點等內容，進一步提出努力實現 1.5℃ 的全球溫升控制目標，標志著全球應對氣候變化進入新階段。整體而言， 上述三個關鍵合約文件明確了全球合作應對氣候變化的長期目標、基本原則、義務歸屬、履約機制、資金支持等核心內容，且依據實際發(fā)展情 況不斷調整和完善具體合作機制及內容，有利于引導全球各國共同努力 協作應對氣候變暖問題，加快推進二氧化碳等溫室氣體的減排進程。

        世界主要國家明確碳達峰及碳中和時間表，多數國家將在 2050 年達到 碳中和。隨著國際社會對氣候變化問題的關注度日益提升，世界主要國 家均積極推動碳減排工作，并對碳達峰、碳中和提出明確的時間表。從 世界主要國家政策宣示或法律規(guī)定的碳中和時間表來看，多數國家將在 2050 年實現碳中和。當前，全球在碳達峰方面已取得積極進展。據中國 碳排放交易網數據，目前全球范圍內實現碳排放達峰的國家數量為 54 個，占全球碳排放總量的比例達40%。

        中國實現碳中和任重道遠，政策力度有望超預期。一方面，我國二氧化 碳排放量大，且近年來我國二氧化碳排放量呈小幅增長態(tài)。BP 數據顯 示，2019年我國二氧化碳排放量為 98.26 億噸，增長 3.25%，占世界 二氧化碳排放總量的比例為 28.76%，反映出我國二氧化碳減排任務重。 另一方面，發(fā)達國家實現碳達峰到碳中和的時間間隔一般為 40-60 年， 而我國實現碳達峰到碳中和的時間間隔僅為 30年，且在這一過程中還 肩負著經濟增長、消除貧困、污染治理等發(fā)展任務，時間緊、任務重是 我國碳中和實現過程中的突出特征。

        1.2.環(huán)保公用視角下的碳控排路徑：能源結構轉型與碳吸收

        一般而言，控制二氧化碳排放的路徑包括經濟結構轉型（服務業(yè)占比提 升）、能源低碳化轉型、綠色產業(yè)發(fā)展（林業(yè)碳匯）、技術處理手段（CCUS、 DAC）以及推動低碳生產生活方式等，從環(huán)保公用視角出發(fā)，我們認為 推動能源結構轉型以及發(fā)展碳吸收產業(yè)是國內實現碳中和的重要抓手， 是我國碳控排的主要路徑。

        電熱生產、工業(yè)及交通運輸是二氧化碳的主要來源。根據 IEA 數據，2018 年全球電熱生產、工業(yè)、交通運輸行業(yè)二氧化碳排放量分別為 13978、 6158、8258 百萬噸，占全球碳排放量的比例分別為 41.71%、18.37%、 24.64%，合計占比達 84.72%，是二氧化碳的主要來源。從國內數據來 看，上述三大行業(yè)同樣為二氧化碳排放的主要來源，合計占比達 89.01%， 但國內電熱生產行業(yè)二氧化碳排放量占比超 50%，高出全球 9.68pct， 反映出電熱生產行業(yè)是我國二氧化碳最為主要的來源。因而，電熱生產 行業(yè)或成為國內控制碳排放的重點關鍵行業(yè)。

        電熱生產、交通運輸行業(yè)碳排放呈增長態(tài)勢，制造業(yè)碳排放有所減少。根據 CEADs 數據，在主要碳排放行業(yè)中，電熱生產、交通運輸行業(yè)碳 排放占總碳排放量的比例分別由 2007 年的 41.69%、6.54%升至 2017 年的 46.60%、8.14%，電熱生產行業(yè)占比提升尤為顯著，而制造業(yè)碳排 放占總碳排放量的比例則由2007年的44.91%降至2017年的39.25%， 成為主要的碳減排行業(yè)。

        國內電力供給以火電為主，燃煤是火電的主要能源。從發(fā)電量和裝機容 量來看，中電聯數據顯示，2020 年火電發(fā)電量為 5.17 萬億千瓦，在總 發(fā)電量中占比為 67.87%，火電裝機容量為 12.45 億千瓦，在總裝機容 量中占比為 56.58%，以上數據反映出火電是我國最為主要的電力供給 來源。在火電發(fā)電能源和火電裝機容量結構方面，燃煤是火電最為主要 的能源來源，且裝機容量占比亦處于主導地位。根據中電聯數據，2019 年燃煤發(fā)電量為 4.55 萬億千瓦，在火電發(fā)電量中占比為 90.24%，火電 燃煤裝機容量為 10.41 億千瓦，在火電裝機容量中占比為 87.48%。然 而，火電燃煤會排放大量的二氧化碳，中電聯數據顯示，2019 年火電二 氧化碳排放量達 42.29 億噸。因此，推動能源結構轉型，壓減火電燃煤 規(guī)模的同時擴大風光等清潔能源規(guī)模，成為降低碳排放的重要舉措，亦 成為實現碳中和的重點發(fā)展方向。

        碳中和背景下能源結構轉型將持續(xù)推進，未來能源的主要供給來自非化 石能源。在一次能源中，化石能源是二氧化碳排放的主要來源。IEA 數 據顯示，2018 年中國化石能源的二氧化碳排放量達 94.95 億噸。在碳中 和推進背景下，化石能源使用將會逐漸減少，非化石能源有望成為主要 的能源供給來源。

        碳吸收也是碳控排的重要路徑，為實現凈零碳排放提供支撐?？刂贫?化碳排放除可從源頭端減排控制發(fā)力外，還可利用植物的光合作用或采 用技術手段來降低空氣中二氧化碳的濃度，進而實現碳中和目標，而與 之相關的碳控排路徑則稱為碳吸收。碳吸收是指通過林業(yè)碳匯、CCUS、 直接空氣碳捕集（DAC）等方法或技術來吸收二氧化碳。其中，林業(yè)碳 匯是指通過植樹造林、森林管理、植被恢復等，依靠植物光合作用吸收二氧化碳，并在植被或土壤中進行固定，進而降低空氣中二氧化碳的濃 度，實現碳控排目的；CCUS（Carbon Capture，Utilization and Sequestration）指碳捕集、利用、封存，指將二氧化碳收集起來進行利 用或封存，包括碳捕集與封存(Carbon Capture and Storage，CCS)、 碳捕集與利用(Carbon Capture and Utilization，CCU)兩類，盡管目前 CCUS 技術人處于發(fā)展完善的過程中，但已開始局部應用。直接空氣碳 捕集（DAC，Direct Air Capture）是指從空氣中捕集二氧化碳，并轉化 為產品進行封存，DAC 在技術上與 CCUS 有相關性。碳吸收是降低空 氣中二氧化碳濃度的重要舉措，對于實現二氧化碳凈零排放具有重要意 義。隨著中國碳達峰、碳中和推進，碳吸收相關的林業(yè)碳匯、CCUS、 直接空氣碳捕集（DAC）等產業(yè)有望加快發(fā)展。

        1.3.碳排放交易市場優(yōu)化配置碳排放權，助力碳中和發(fā)展

        為采用市場化機制激勵碳排放主體減排，碳排放交易市場形成。根據世 界銀行，碳排放交易市場（ETS）是一項減排政策工具，為排放者設定 排放限額，允許其通過交易排放配額的方式進行履約。在碳排放交易市 場運行機制中，在給定碳排放配額后，減排主體將富余配額出售給配額不足的超排主體，并通過價格機制引導碳排放主體降低碳排放量，進而 達到控制碳排放的目的。碳排放交易市場的形成與發(fā)展促進碳排放權使 用效率提升，并激勵碳排放主體積極推進碳減排，有助于有效控制碳排放總量，助推碳中和落地實現。

        《京都議定書》規(guī)定三大減排溫室氣體的履約機制，引領碳排放交易市 場形成發(fā)展。1997 年通過的《京都議定書》提出將大氣中溫室氣體含量 穩(wěn)定在一個適當水平的目標，在這一目標指引下根據碳排放限額及排放 額交易原則規(guī)定了發(fā)達國家可采取國際排放貿易機制（IET）、聯合履約 機制（JI）、清潔發(fā)展機制（CDM）三種“靈活履約機制”作為完成減排義 務的補充手段，為碳排放交易市場交易機制形成和發(fā)展奠定基礎。

        清潔發(fā)展機制（CDM）是發(fā)展中國家參與全球碳排放交易市場的重要機 制。根據《京都議定書》，CDM 是協助發(fā)展中國家實現可持續(xù)發(fā)展和發(fā) 達國家實現其量化限制和減少排放的承諾的機制安排。CDM 允許承擔溫 室氣體減排任務的發(fā)達國家在發(fā)展中國家進行溫室氣體減排項目的開發(fā) 與合作，獲得核證減排量（Certified Emission Reductions，CERs），并 以此抵消其所應承擔的部分溫室氣體減排任務。CDM 將發(fā)展中國家納入 到全球碳排放交易市場之中，有助于緩解發(fā)展中國家在推進碳減排過程 中面臨的技術落后與資金短缺的問題，促進實現全球溫室氣體控制目標。

        全球碳排放交易市場快速發(fā)展，顯著推進碳減排落地。截至 2021 年 1 月，全球共有 24 個碳 排放交易市場在運營，還有 8 個碳排放交易市場正在計劃實施。同時， 預計到 2021 年，碳排放交易市場將覆蓋全球溫室氣體排放的 16%，全 球碳排放交易市場配額總量預計超 75 億噸。此外，截至 2020 年，碳排 放交易市場通過拍賣配額累計籌集超 1030 億美元，主要用于資助氣候 變化領域項目（包括能效提升、發(fā)展低碳交通和可再生能源開發(fā)利用）、 支持能源密集型產業(yè)以及扶持弱勢群體和低收入群體，成為促進環(huán)境保 護和可持續(xù)發(fā)展投入資金的重要來源。

        歐盟碳排放交易市場發(fā)展的經驗總結回顧：歐盟碳排放交易市場 （EU-ETS）是全球規(guī)模最大的碳排放交易市場，根據中國碳排放交易 網數據，2020年碳排放市場配額達 18.16 億噸（全球占比為 38.0%）， 2019 年交易額達 1689.66 億歐元（全球占比為 87.2%），碳排放權交易 量為 67.77 億噸（全球占比為 77.6%）。從歐盟碳排放交易市場發(fā)展過 程中可以總結出以下四點經驗：一是發(fā)揮碳排放價格信號機制，采取有 效舉措減少碳排放配額盈余，包括擴大控排行業(yè)范圍、碳配額的供應方 面限制使用國際抵消信用、采用折量拍賣方案、修正線性減排因子、不斷提高溫室氣體減排目標和增加溫室氣體種類等；二是豐富碳市場金融 產品，碳期貨交易活躍，增強市場流動性的同時提高市場有效性；三是 推動碳排放交易市場主體多元化發(fā)展，打造發(fā)達的碳金融服務業(yè)促進碳 金融產品設計和交易。四是為長期控制配額盈余創(chuàng)建市場穩(wěn)定儲備機制 （MSR），通過將上一年底碳市場的累積過剩配額總數的 24%要轉存入 MSR，實際操作中則在當年拍賣配額中減去相應的數額，支撐碳排放價 格上行。

        全國碳排放交易市場建設推進，助力我國碳中和目標實現。我國碳排放 交易市場發(fā)展經歷了參與國際 CDM 項目（2002-2011 年）、試點建設碳 排放交易市場（2012-2020 年）、全國碳排放交易市場建設推進（2021 年以來）三個階段。2020 年 12 月，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布《碳排放權交易管 理辦法（試行）》，并印發(fā)《2019-2020 年全國碳排放權交易配額總量設 定與分配實施方案（發(fā)電行業(yè)）》。2021 年 1 月，全國碳市場首個履約周 期正式啟動，涉及 2225 家發(fā)電行業(yè)的重點排放單位，覆蓋國內 40 億噸 的二氧化碳排放量，占國內二氧化碳排放量的比例約 40%，這表明我國 全國碳市場逐步形成。隨著電力行業(yè)被納入全國碳排放交易市場，溫室 氣體控排責任被壓實到企業(yè)，市場機制倒逼電力企業(yè)降低碳排放，而電 力行業(yè)作為我國主要的碳排放來源，率先被納入碳排放交易市場，將有 助于我國加快推進碳控排進程，推動碳中和目標落地實現。展望未來， 在碳達峰、碳中和政策推進下，全國碳排放交易市場建設有望加快推進， 短期內將圍繞完成全國碳市場第一個履約周期，推動全國碳市場管理制 度體系不斷完善，為我國順利實現碳達峰提供有效支撐。

        2.環(huán)保行業(yè)：開辟新空間，緊抓四條投資主線把握碳中和浪潮機遇

        碳中和浪潮下，低碳發(fā)展成為社會共識，碳減排、碳吸收、碳市場交易 為環(huán)保產業(yè)發(fā)展開辟了新的增長空間和帶來了增量收入來源，且政策大 力推動下，政府端、企業(yè)端碳中和投入持續(xù)加大將切實轉化為環(huán)保企業(yè) 的業(yè)績增長，環(huán)保產業(yè)或開啟新一輪成長期，而在資本、技術、成本等 方面有競爭優(yōu)勢的企業(yè)有望勝出，充分享受碳中和發(fā)展的時代紅利。我 們認為，碳中和浪潮下環(huán)保行業(yè)可從碳核算監(jiān)測、固廢處理、林業(yè)碳匯、 新能源環(huán)衛(wèi)車、節(jié)能降耗等方向把握發(fā)展機遇。

        2.1 復盤：環(huán)保行業(yè)上半年表現略好于大盤，業(yè)績顯著回升

        環(huán)保行業(yè)上半年表現略好于大盤。從年初至 2021 年 6 月 4 日，環(huán)保工 程及服務Ⅱ(申萬)行業(yè)指數上漲 3.45%，滬深 300 指數上漲 1.36%，環(huán) 保行業(yè)表現略好于大盤。環(huán)保行業(yè)表現好于大盤的原因在于：一是碳中 和政策推進背景下，行業(yè)發(fā)展前景向好；二是板塊估值處于低位，具備 低估值優(yōu)勢；三是 2021 年一季度板塊業(yè)績顯著回升，且運營模式轉型 持續(xù)推進，板塊基本面進一步夯實。

        園林、監(jiān)測&檢測等細分板塊漲幅居前。截至 2021 年 6 月 4 日，園林、 監(jiān)測&檢測、節(jié)能與能源清潔利用、固廢處理、大氣治理、水務板塊的 年漲跌幅分別為 24.77%、19.37%、13.38%、9.05%、3.11%、0.66%。

        行業(yè)估值處于較低位置。截至 2021 年 6 月 4 日，環(huán)保工程及服務Ⅱ(申 萬)行業(yè) PE（TTM）為 23.84 倍，較年初的 26.43 倍有所下降；PB（LF） 為 1.76 倍，較年初的 1.56 倍有所增加。整體而言，行業(yè)估值處于歷史 較低水平范圍內，行業(yè)低估值優(yōu)勢顯現。

        環(huán)保板塊業(yè)績穩(wěn)中向好，21 年 Q1 顯著回升。基于我們選擇的 111 只環(huán) 保行業(yè)樣本股票統(tǒng)計分析得出，2020 年環(huán)保行業(yè)實現營業(yè)收入 3584.17 億元，同比增長 11.47%，實現歸母凈利潤 285.24 億元，同比小幅下降 1.46%，主要系新冠疫情的影響。2021 年一季度，隨著國內新冠疫情逐 步受控，項目開始投運，疊加 2020 年疫情低基數效應，板塊業(yè)績顯著 回升。2021 年一季度，環(huán)保板塊實現營業(yè)收入 834.69 億元，同比增長 48.93%，實現歸母凈利潤 87.20 億元，同比大幅增長 104.36%。

        2.2.供給側低碳化：節(jié)能降耗必然趨勢，低碳技術和設備放量可期

        工業(yè)是二氧化碳排放的主要來源，鋼鐵、建材、化工等制造業(yè)碳排放量 較大。由于工業(yè)領域能源使用量大，根據國家統(tǒng)計局數據，2019 年工業(yè) 領域在國內能源消費總量中占比超 60%，大量能源消耗使得工業(yè)領域成 為我國碳排放的主要來源之一。IEA 數據顯示，中國工業(yè)領域碳排放量 由 1990 年的 745 百萬噸增至 2018 年的 2667 百萬噸，增長幅度達 257.99%，且長期工業(yè)領域碳排放量在總的碳排放量中占比在 25%以上 水平。此外，根據 CEADs 數據，在制造業(yè)細分行業(yè)中，鋼鐵、建材、化工是二氧化碳排放的主要來源，在制造業(yè)總的碳排放中占比分別為 48.04%、33.53%、6.84%。因而，工業(yè)領域碳控排可優(yōu)先從鋼鐵、建 材、化工等碳排放量大的行業(yè)推進。

        工業(yè)領域碳減排路徑：一是區(qū)域產業(yè)結構調整，二是推動工業(yè)用能低碳 化轉型以及提升能源使用效率，三是企業(yè)實行節(jié)能技改，推進低碳設備 和低碳技術在工業(yè)領域大范圍應用。從上述工業(yè)領域碳減排路徑出發(fā)， 可發(fā)現工業(yè)領域碳減排的具體路徑主要為傳統(tǒng)行業(yè)低碳節(jié)能改造以及節(jié) 能模式的大范圍應用。

        傳統(tǒng)行業(yè)節(jié)能低碳技改，提高能源使用效率和降低能源使用量推進碳減 排。傳統(tǒng)行業(yè)節(jié)能低碳技改主要在于應用低碳技術和低碳設備，而其降 低碳排放主要通過以下兩個方面路徑實現：一是使用節(jié)能設備降低工業(yè) 生產過程中的能源耗用量，代表性的模式為合同能源管理；二是采取節(jié) 能技術和使用節(jié)能設備提高能源使用效率，代表性的模式為余熱利用和 熱電聯產等節(jié)能模式。

        合同能源管理領域持續(xù)大規(guī)模投入，有效推進碳減排。隨著合同能源管 理模式在鋼鐵、建材等高碳排放工業(yè)領域大量應用，合同能源管理投資 額快速增長并維持大規(guī)模投入，自 2015 年以來，合同能源管理投資額 均在千億元以上，但增速開始有所放緩。中國節(jié)能協會數據顯示，2020 年合同能源管理投資額為 1245.9 億元，同比增長 9.18%，2015-2020 年期間年復合增長率為 3.7%。由于合同能源管理領域持續(xù)大規(guī)模投入， 國內節(jié)能能力不斷增強，且二氧化碳減排量亦顯著提升。

        余熱回收利用推動能源利用效率提升，間接實現碳減排。余熱是在能源 設備中可回收利用但尚未回收利用的能量，工業(yè)領域余熱主要包括高溫 煙氣余熱、冷卻介質余熱、廢汽廢水余熱、化學反應余熱、高溫產品和 爐渣余熱以及可燃廢氣、廢料余熱六類，且以高溫煙氣余熱為主，占比 約 50%。余熱回收利用是通過余熱回收利用設備（如余熱鍋爐、空氣預 熱器等）將余熱再次使用，包括直接利用、發(fā)電、綜合利用三種方式， 主要技術包括熱交換、熱工轉換、熱泵系統(tǒng)回收余熱三項。余熱回收利 用將浪費的能源重新收集利用，是合同能源管理的重要途徑，有助于提 高能源利用效率，助力碳減排推進。

        余熱回收利用減碳效果顯著，未來應用規(guī)模有望進一步擴大。以青島順 安熱電燃煤鍋爐煙氣余熱回收項目為例，據騰訊網公開信息，該項目建 設有 1 套 15MW 煙氣余熱深度回收系統(tǒng)和 1 套 2×15MW 煙氣余熱深度 回收系統(tǒng)，采用基于噴淋換熱的煙氣余熱回收與減排一體化技術，將空 塔噴淋、吸收式換熱等技術結合實現降煙溫至 25℃，回收余熱進入高溫 水一次網用于冬季居民供暖。據測算，該項目年可回收余熱量 34.35 萬 GJ，年回收余熱量可增加居民供熱面積 90 萬平方米，同時項目運行后 年節(jié)約原煤 1.49 萬噸，年可減排二氧化碳 3.50 萬噸，顯著降低二氧化 碳排放。未來隨著碳中和政策推進，工業(yè)企業(yè)對提升能源效率的重視程 度將不斷提升，余熱回收利用模式有望在鋼鐵、建材、石化等諸多行業(yè) 中應用，行業(yè)規(guī)模快速擴張可期。

        工業(yè)余熱資源豐富但利用率偏低，未來增長潛力大。全國能源信息平臺 數據顯示，鋼鐵、建材、化工、有色等行業(yè)中余熱資源占總燃料消耗總 量的比例為 17%-67%，且上述行業(yè)可回收利用的余熱資源在余熱總資 源中占比達 60%，反映出我國工業(yè)余熱資源儲備豐厚。然而，當前我國 余熱資源利用率偏低，大型鋼鐵企業(yè)屬于余熱利用率相對較高的行業(yè)， 但也只有約 30%-50%，其他行業(yè)和企業(yè)則更低，這表明我國余熱回收 利用提升空間較大。碳中和政策推進背景下，余熱資源豐富的行業(yè)有望 加快余熱資源的回收利用，推動利用率提升，掌握余熱回收利用技術和 提供余熱回收利用設備的企業(yè)迎來發(fā)展機遇。

        熱電聯產是實現余熱回收利用的重要途徑，可間接實現碳減排。熱電聯 產模式是在生產電能的同時利用汽輪發(fā)電機做過功的蒸汽實現用戶供熱， 具備提高能源使用效率的作用，國家能源局數據顯示，熱電聯產熱效率一般可達 75%-80%，顯著高于火電站的平均熱效率，具備顯著的節(jié)能 效應。熱電聯產是余熱回收利用落地應用的體現，可間接實現碳減排， 是電力行業(yè)降低碳排放的重要舉措。此外，熱電聯產利用余熱進行供暖， 可減少用戶供熱排放的二氧化碳，進一步促進碳減排。

        熱電聯產機組裝機規(guī)模持續(xù)增長，未來天然氣熱電聯產將是發(fā)展趨勢。根據中電聯和前瞻產業(yè)研究院的數據，截至 2020 年，我國熱電聯產機 組規(guī)模達 4.98 億千瓦，占火電裝機比重約 40%，且呈現持續(xù)增長趨勢， 預計在國家政策推動下，熱電聯產裝機規(guī)模仍有望進一步增長。此外， 由于天然氣熱電聯產氮氧化物、二氧化硫等空氣污染氣體和二氧化碳排 放量更低，同等條件下氣電氮氧化物排放較煤電少 30%，二氧化碳排放 少 58%，未來天然氣熱電聯產裝機規(guī)模有望顯著增長。

        電力行業(yè)碳減排重要方式，碳中和政策推進下有望加快發(fā)展。電力熱力 生產是碳排放的主要來源，降低電熱生產行業(yè)的碳排放是實現碳中和的 關鍵舉措。而要降低電熱生產行業(yè)的碳排放，一方面要轉換能源結構， 另一方面則在于使用熱電聯產的節(jié)能模式促進能源使用效率提升?？梢?預計的是，熱電聯產作為電力行業(yè)碳減排的重要舉措，在碳中和政策推 進背景下有望加快發(fā)展，提供熱電聯產設備和熱電聯產運營的企業(yè)顯著 受益。

        2.3.消費端電氣化：新能源環(huán)衛(wèi)車滲透率提升，降低交通領域碳排放

        交通運輸是碳排放的來源之一，推動交通運輸領域碳減排具有必要性。IEA 數據顯示，中國交通領域碳排放量由 1990 年的 94 百萬噸增至 2018 年的917百萬噸，增長幅度達875.53%，在總的碳排放量中占比由4.50% 升至 9.63%，呈持續(xù)增長態(tài)勢。因而，推進交通運輸領域碳減排是實現 碳中和發(fā)展的必要舉措。

        新能源汽車碳排放量低于燃油車，顯著推動交通領域碳減排。從全生命周期階段來看，各級別純電動乘用車溫室氣體排放 量均低于同級別汽油乘用車，在車輛運行階段尤為顯著，但不同車輛級 別存在差異，溫室氣體排放降低比例在 21%-33%之間。同時，在商用 車領域，以公交車為例，純電動公交車全生命周期溫室氣體排放量較柴 油公交車降低 46%。整體上而言，與燃油車相比，新能源汽車碳減排效 應較為顯著，有助于推動交通運輸領域碳減排。

        十四五期間新能源環(huán)衛(wèi)車行業(yè)市場規(guī)模有望突破千億，行業(yè)成長屬性突 出。根據《新能源汽車產業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035 年）》中提出的新能源 汽車滲透目標，假設到 2025 年新能源環(huán)衛(wèi)車滲透率 20%。同時，參考 國家《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃政策》推行進度和過去環(huán)衛(wèi)車銷量 增長速度，假設 21-25 年環(huán)衛(wèi)銷量增速分別為 8%、12%、8%、8%、 8%，則到 2025 年環(huán)衛(wèi)車銷量達 17.78 萬輛。此外，新能源車價格參考 2020 年盈峰環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)、宏盛科技披露的數據得出車單價，并根據 未來市場競爭態(tài)勢做進一步調整，假設 21-25 年新能源環(huán)衛(wèi)車的價格為 110、108、105、103、102 萬元/輛。綜合以上假設，到 2025 年，新能 源環(huán)衛(wèi)車的銷量為 3.56 萬輛，對應市場規(guī)模為 362.76 億元，市場規(guī)模 顯著增長。同時，十四五期間新能源環(huán)衛(wèi)車累計銷售額有望達到 1143.77 億元，市場空間廣闊。整體而言，碳中和政策推進背景下，新能源環(huán)衛(wèi)車滲透率有望進一步加快提升，行業(yè)市場空間廣闊，新能源環(huán)衛(wèi)車企業(yè) 有望顯著受益于政策驅動下的新能源環(huán)衛(wèi)車銷量持續(xù)快速增長，業(yè)績增 長確定性和成長性俱佳，投資價值屬性凸顯。

        2.4.碳交易基礎設施端：碳核算監(jiān)測先行，CEMS與碳核查服務前景向好

        碳排放量數據是碳減排政策制定、執(zhí)行效果評估的依據，同時也是碳市 場交易進行的基礎，因而進行碳排放監(jiān)測、碳核算是推進碳減排的重要 前提基礎條件。隨著碳達峰、碳中和推進，全國碳排放交易市場加快發(fā) 展，碳監(jiān)測、碳核算的市場需求有望顯著增長，推動產業(yè)規(guī)模擴張。

        碳排放監(jiān)測包括核算法和測量法兩類，CEMS 或為未來發(fā)展方向。核算法（也稱排放 因子法）是根據活動數據和排放因子數據進行二氧化碳測量，測量法（也 稱在線監(jiān)測法）則是使用有關部門認可的煙氣連續(xù)排放監(jiān)測系統(tǒng)（CEMS） 在線監(jiān)測二氧化碳排放量。盡管我國已大范圍使用連續(xù)排放監(jiān)測系統(tǒng)監(jiān) 測大氣污染物，但煙氣連續(xù)排放監(jiān)測系統(tǒng)在二氧化碳排放監(jiān)測中仍未大 規(guī)模使用。參考歐盟（核算法與 CEMS 并行）、美國（主要使用 CEMS 方法）的碳核算監(jiān)測方法，以及 CEMS 準確性、及時性、便捷性更強的優(yōu)勢，我們認為未來 CEMS 或為國內碳核算監(jiān)測的發(fā)展方向。

        碳監(jiān)測試點推進，CEMS 有望逐步應用。當前，一些企業(yè)和省市制定相 關政策推進碳排放試點建設，如南方電網于 2021 年 1 月發(fā)布《火力發(fā) 電企業(yè)二氧化碳排放在線監(jiān)測技術要求》，對適用火力發(fā)電企業(yè)煙氣二氧 化碳排放在線監(jiān)測系統(tǒng)（CDMES）的主要監(jiān)測項目、性能指標、數據 采集處理方式、安裝要求以及質量保證作出具體規(guī)定，2021 年以來江蘇、 浙江、河北等省份開放碳排放監(jiān)測平臺及試點等。隨著地方政府和企業(yè) 推進碳核算監(jiān)測平臺建設，以及全國碳市場首個履約周期在電力行業(yè)啟 動，CEMS 有望在火電行業(yè)中逐步應用，并隨著未來碳排放加以市場覆 蓋行業(yè)增加而擴大應用范圍。

        碳核查是碳排放交易市場的重要基礎設施，監(jiān)測控排企業(yè)碳減排效果。碳核查指的是依據國家有關法律法規(guī)和標準，檢驗和評價控排企業(yè)監(jiān)測 和報告的碳排放數據是否符合相關技術規(guī)范、技術指南或者標準要求， 并形成核定文件的過程。碳核查形成的核定文件（監(jiān)測報告）是控排企 業(yè)證明其碳減排效果的正式依據，同時也是碳交易市場碳排放配額交易 開展的基礎。

        碳核查主要測算五大部門排放源，核算方法包括部門法、參考法以及實 測法三類。聯合國政府間氣候變化專門委員會（IPCC）發(fā)布的《國家溫 室氣體清單指南》及其修訂版本和配套文件中對溫室氣體核算方法進行 了說明，由于碳排放主要來自能源耗用和部分工業(yè)生產過程，因而碳核 算主要對這兩個來源進行，能源耗用碳排放核查的主流方法包括部門法 和參考法兩類，工業(yè)生產過程主要采用實測法。當前國內碳核查方法與 IPCC 相同，但核算行業(yè)領域更多。

        碳核查市場發(fā)展空間大，碳中和政策背景下市場需求持續(xù)釋放。當前， 電力行業(yè)已納入碳交易市場，后續(xù)建材、鋼鐵、化工、石化、水泥、造 紙、航空等行業(yè)也將納入碳交易市場，上述行業(yè)中的企業(yè)需公告碳排放 數據，這將顯著增加碳核查市場需求。碳中和政策推進背景下，全國性 碳交易市場建成發(fā)展，更多行業(yè)和企業(yè)納入碳交易市場，中國將成為全 球最大的碳交易市場，碳核查市場需求不斷增加，驅動碳核查行業(yè)市場 空間增長，具備碳核查資質、從業(yè)技術人員儲備充足、技術成熟的企業(yè) 有望顯著受益于碳核算市場擴張的過程。

        2.5.碳交易引發(fā) CCER 收益：垃圾焚燒再添新催化，林業(yè)碳匯亦有可為

        固廢處理利用助力碳減排主要是依靠垃圾焚燒處理實現，垃圾焚燒處理 降低二氧化碳排放的兩條路徑：一是垃圾焚燒發(fā)電可對燃煤發(fā)電形成一 定替代，在減去垃圾焚燒發(fā)電過程中產生的二氧化碳后仍具有較為顯著 減排效應，此外應用 CCS（碳捕集和存儲）技術可使得生活垃圾焚燒發(fā) 電成為負碳技術；二是減少垃圾填埋過程中產生的甲烷、二氧化碳等溫室氣體，助力溫控目標實現。

        垃圾焚燒處理能力持續(xù)提升，推動碳減排進程。根據《城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年 鑒》數據，截至 2019 年，我國城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力達 52.17 萬 噸/日，2011-2019 年期間城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力復合增長率達 22.76%，呈現快速增長態(tài)勢；同時，根據《“十四五”城鎮(zhèn)生活垃圾分類 和處理設施發(fā)展規(guī)劃》，到 2025 年，全國城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力達 到 80 萬噸/日，2020-2025 年期間城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力復合增長 率為 6.23%，仍保持增長態(tài)勢。隨著城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力提升， 城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理量亦顯著增長，根據《城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒》數據， 2019 年城鎮(zhèn)生活垃圾處理量達 1.35 億噸，較 2015 年的 0.66 億噸增長 105.14%。垃圾處理量持續(xù)增加，將在一定程度上促進減少二氧化碳排 放。據我們測算，2019 年垃圾處理量對應的碳減排量為 0.48 億噸， 2011-2019 年期間累計碳減排量達 2.34 億噸，而到 2025 年，垃圾焚燒 處理的碳減排量有望達到 0.80 億噸。可以預計的是，隨著未來垃圾焚燒 處理能力持續(xù)提升，垃圾焚燒處理將在碳減排中發(fā)揮日益重要的作用， 成為我國推動碳中和實現的重要舉措。

        CCER 帶來增量收益，促進垃圾焚燒處理公司業(yè)績增長。通過對中國自 愿減排交易信息平臺上垃圾焚燒發(fā)電備案項目碳減排監(jiān)測情況進行梳理， 可以得出平均度電的碳減排量為 574.3 克/千瓦時。盡管目前國家暫停了 CCER 項目、方法學等的備案申請，但預計隨著碳達峰、碳中和政策持 續(xù)推進，全國碳排放交易市場不斷建設完善，CCER 項目備案或有望重 啟，屆時垃圾焚燒處理公司有望受益 CCER，為公司帶來增量收入。以 國內垃圾焚燒運營企業(yè)瀚藍環(huán)境、上海環(huán)境、偉明環(huán)保、旺能環(huán)保、綠 色動力為例，以 2020 年上網電量水平為基數，同時根據索比光伏網， 參考 2020 年我國率先實行碳排放權交易試點的地區(qū)的 CCER 價格，確 定 CCER 價格為 30 元/噸；此外，在不考慮 CCER 申請過程中的成本以 及假設按照上述五家公司 2020 年上網發(fā)電所有項目均申請 CCER。綜 合以上假設，得出五家公司通過 CCER 均可獲得 2000 萬元以上的增量 收益，且綠色動力最大達 5015.36 萬元，占其 2020 年歸母凈利潤的比 例為 9.96%。

        林業(yè)碳匯實現碳吸收，助力碳中和落地的重要舉措。國家氣候戰(zhàn)略中心 測算數據顯示，森林蓄積量每增加 1 億立方米，相應可多固定 1.6 億噸 二氧化碳，反映出森林蓄積量增加有助于降低空氣中的二氧化碳含量。 助力碳中和目標落地實現。

        森林蓄積量持續(xù)提升，顯著吸收碳排放量。根據國家統(tǒng)計局數據，截至 2019 年，我國森林蓄積量達 175.60 億立方米，同時國家林業(yè)草業(yè)局數 據顯示，截至 2020 年，我國森林覆蓋率達 23.04%。

        碳匯造林項目固碳效應明顯，碳市場交易帶來額外收益。通過對中國自 愿減排交易信息平臺上碳匯造林備案項目碳匯量監(jiān)測情況進行梳理，可以得出每公頃的碳匯量均值為3.0噸二氧化碳當量。進一步，計算得出碳匯造林項目年均碳匯量為 6.0 萬噸，而參考世界銀行碳基金于 2005 年設立的噸二氧化碳收購價格（4.5 美元），假設噸二氧化碳的收購價格 為 29 元，則每個碳匯造林項目每年平均可額外帶來 174 萬元的收益。

        政策支持推動林業(yè)碳匯發(fā)展，林業(yè)碳匯交易有望積極推進。十四五規(guī)劃 綱要提出，十四五期間我國森林覆蓋率要從 2020 年的 23.0%增至 2025 年的 24.1%，并提出要著力提高生態(tài)系統(tǒng)自我修復能力和穩(wěn)定性，守住 自然生態(tài)安全邊界。在重要生態(tài)系統(tǒng)保護和修復工程專欄中，提出早黃 河重點生態(tài)區(qū)保護修復林草植被 80 萬公頃、在長江生態(tài)區(qū)完成營造林110 萬公頃、在東北森林帶培育天然林后備資源 70 萬公頃、在北方防沙 帶完成營造林 220 萬公頃等。隨著上述生態(tài)修復工程推進，林業(yè)資源進 一步增加，未來碳匯造林項目在政策支持下有望獲批 CCER 并參與碳排 放市場交易獲得額外收益，林業(yè)碳匯市場規(guī)模進一步擴張可期。此外， 國家政策鼓勵支持林業(yè)碳匯項目參與碳排放權市場交易，如國家林業(yè)局 于 2014 年出臺的《關于推進林業(yè)碳匯交易工作的指導意見》提出，鼓 勵林業(yè)碳匯自愿交易項目作為抵消項目以及推進排放配額管理，參與碳 排放權交易，同時要求完善清潔發(fā)展機制（CDM）林業(yè)碳匯項目交易， 推進林業(yè)碳匯自愿交易。國家政策推動下林業(yè)碳匯項目有望更多地參與 到碳排放權交易市場中，未來如果 CCER 項目重啟審批，碳匯造林項目 將成為生態(tài)修復類企業(yè)的收入來源之一，助推其業(yè)績增長。